24小时咨询热线： 4006666666 浙商战略廖静池：行情高度与途径猜测
发布时间：2025-05-06 点此：795次
来历：商场资讯
来历：浙商证券战略研讨团队
分析师：廖静池 王大霁
要害
中心观念
复盘股权分置变革以来四轮牛市，根据前史同位比照，咱们以为本轮行情逻辑或可类比2008至2009年“四万亿牛”。一起，参阅日经225指数92年8月至93年6月走势，估计本轮行情或呈现“三段式”节奏。装备方面，榜首阶段“全面开放”，金融消费双轮驱动超跌反弹；第二阶段，分解之后再上涨，当商场整固时根据“先虚后实”、“分母先行”、“财务跟进”三条主线优选职业和个股。
内容摘要
1、前史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”
自2005年股权分置变革以来，A股商场共阅历4轮牛市，别离是2005-2007年的“股改牛”、2008至2009年“四万亿牛”、2014至2015年和2019至2021年“蓝筹牛”。四轮牛市多具有本钱商场变革和流动性宽松特征。比照首要指数的前史走势，其时“924行情”与08年金融危机后“商场先大幅跌落，后在方针影响下超跌大反弹”的景象高度类似。
2、参阅之资：参阅日经225“三段式”行情节奏
1992年8月至1993年6月，在宽松的财务方针支撑下，日经225涨幅超越50%，但期间指数有超越15%的回调，全体结构呈现“三段式”走势。咱们以为，宽松的方针出台后，受利好音讯影响，商场首要阅历一波估值驱动的快速反弹，然后经过回踩整固后将根据根本面逻辑二次上攻。
3、主线探究：先虚后实、分母先行、财务跟进
主线一：先虚后实，财富效应。人民币财物价格获益于宽松方针显着反弹，本钱商场再度活泼，直接利好包含非银和地产在内的大金融板块。随同着财物价格的上升，财富效应将必定程度提振顾客决心，直接利好消费板块，并对股市构成正反应。短期金融消费均将有所体现，构成双轮驱动的逻辑格式。
主线二：分母先行，估值反弹。美联储按期敞开降息周期，海外流动性改进。国内金融及本钱商场方针力度超预期，无危险利率下降，危险偏好上升。多要素共振之下，DDM模型折现率短时间显着下降，有利于久期较长且估值已被充沛紧缩的科技生长板块。
主线三：财务跟进，分子加力。本轮金融方针现已首先宽松，财务方针出台预期较强。未来宽财务的方向或许为扩赤字、增发国债、减税降费、组织财务补助促进消费等，要点重视财务发力方向，传统上包含大宗消费、新旧基建与信创。
4、装备主张：“两阶上行”与“三条主线”
咱们以为本轮行情或沿着“平地起惊雷”-“震动再蓄势”-“整固再进步”的三部曲方法演绎。本轮逻辑类似2008至2009年“四万亿牛”。以上证50为代表的宽基指数或许应战2021年以来最大跌幅的0.618分位。节奏上主张采纳“两阶上行”装备思路：上行榜首阶段：“全面开放”，由金融消费“双轮驱动”，全商场遍及反弹。主张抱紧券商、地产、白酒、互联网等“台柱子”，辅以超跌的医药、新能源、核算机、传媒等板块，保持仓位是要害。上行第二阶段：分解之后再上涨。一旦节后商场呈现冲高回落、震动整固，可根据“先虚后实”、“分母先行”、“财务跟进”三条主线优选职业和个股，争夺在第二轮上涨时把握先机。
5、四季度引荐股票池：“一硬两低”组合
“一硬两低”组合汇总了各职业根本面过硬+估值偏低+前期涨幅偏低的股票。
6、危险提示
方针不及预期、地缘政治危险、前史不代表未来、个股观念以职业团队为准。
陈述目录
1 前史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”
2 参阅之资：参阅日经225前史走势，指数快速上行后有整固需求
3 主线探究：先虚后实、分母先行、财务跟进
4 装备主张：选用“两阶上行”装备思路，后续紧跟“三条主线”
5 各职业四季度引荐股票池：“一硬两低”组合
6 危险提示
陈述正文
复盘股权分置变革以来四轮牛市，方针层面常具有本钱商场变革和流动性宽松的特征。9月24日以来，各类方针齐齐发力，商场心情自我强化，其时商场从某种意义上或已具有牛市条件。根据前史同位比照，咱们以为本轮行情逻辑可类比2008至2009年“四万亿牛”。参阅日经225指数92年8月至93年6月走势，估计全体结构或呈现“三段式”走势，国庆节后大概率冲高回踩、双向动摇增大。装备方面，榜首阶段“全面开放”，金融消费双轮驱动超跌反弹，应拥抱主线并保持仓位；第二阶段，整固之后分解上涨，根据“先虚后实”、“分母先行”、“财务跟进”三条主线优选职业和个股。
1 前史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”
2005年4月国家敞开股权分置变革以来，A股商场共阅历4轮牛市。榜首轮被称为“股改牛”，从2005年6月6日开端，至2007年10月16日完毕，上证指数从998点最高上涨至6124点，期间最大涨幅超5倍，持续时间为862天。第二轮牛市的引爆点是2008年11月9日，在世界金融危机给我国经济带来巨大下行压力的状况下，国务院提出了出资4万亿元影响经济的方案。本轮牛市从2008年11月10日开端，到2009年8月4日完毕，持续时间为267天，上证指数从1782点上涨至3478点，期间最大涨幅为95.1%。第三轮牛市开端于2014年7月20日，融资融券买卖的最长时间限由6个月放宽至18个月。上证指数上涨至2015年6月12日，持续时间为326天。上证指数从2049点上涨至5178点，期间最大涨幅超1.5倍。第四轮牛市又被称为“蓝筹牛”，以2019年1月4日央行超预期降准100bp为起点，持续时间超越2年，2019年底至2020年头，全球大盛行迸发，美国于2020年3月敞开无限量QE，3月27日我国央行宣告进步赤字率，从2.8%进步至3.6%，全球大放水不断推高财物价格，上证指数从2441点上涨至3732点，涨幅超越50%。综上所述，牛市发动往往具有本钱商场变革（如榜首轮“股改牛”）和流动性宽松（如第二轮“四万亿牛”、第三轮和第四轮“蓝筹牛”）的特征。
9月24日央行提出三大重磅方针，支撑经济高质量开展，为牛市供应“方针支撑”以及“流动性宽松”支撑。2024年9月24日，央行举办新闻发布会，发布三大重磅方针。1）下降存款准备金率和方针利率：将下调存款准备金率均匀0.5个百分点，供应长时间流动性约1万亿元，年内视情择机进一步下调。下调方针利率0.2个百分点，估计带动中期假贷便当（MLF）利率下调0.3个百分点，预期将带动借款商场报价利率（LPR）、存款利率下行0.2-0.25个百分点。2）下降存量房贷利率，一致房贷最低首付份额：引导存量房贷利率降至0.5%新发放房贷利率邻近，均匀降幅大约0.5个百分点。全国层面的首套房和二套房借款最低首付份额一致至15%。3000亿元保证性住宅再借款中人民银行的资金支撑份额由60%进步至100%。3）初次创设专门针对股票商场的结构性货币方针东西：包含证券、基金、保险公司交换便当和股票回购、增持专项再借款。交换便当首期操作规划为5000亿元，资金只能出资股市，支撑契合条件的证券、基金、保险公司经过财物质押从人民银行换入高流动性财物。股票回购、增持专项再借款引导银行向上市公司和首要股东供应借款，用于增持和回购上市公司股票。
咱们以为本轮潜在的牛市逻辑或可类比2008-2009年的“四万亿牛”。在阅历2015年以来的调整周期后，咱们估计岁末年头会有一轮中级反弹，应战上证月线BOLL线上轨。但实际状况是，924方针驱动和挣钱效应的催化下，A股走出前史稀有的超强走势，仅用5个买卖日就现已临近月线BOLL上轨。方针层面，财务方针值得等待，场外资金跑步出场，行情有望进一步升温。
前史上，上证50指数有且仅有一次呈现高位回撤超越50%的状况，即2008年全球金融危机时，其时从4772.93跌至1269.29点。大等级跌落后，2008年底出台的“四万亿”方针影响商场反弹，反弹至最高2849.41。其反弹起伏克复了此前跌幅的0.382分位，但未能触及0.5分位。
2021年2月以来，上证50从4110点回撤至2163点，回撤起伏挨近一半，是前史上高位回撤第二大的景象。其时“924行情”与08年金融危机后“商场先大幅跌落，后在方针影响下超跌大反弹”的景象高度类似。
2 参阅之资：参阅日经225前史走势，指数快速上行后有整固需求
1992年8月至1993年6月，在宽松的财务方针支撑下，日经225涨幅超越50%，但期间有超越15%的指数等级的回调。此轮日经225指数全体结构呈现“三段式”走势。1）阶段一：方针出台提振商场决心，指数最大涨幅超越35%。1992年8月，日本政府推出了10.7万亿日元的一揽子经济办法，旨在影响经济添加，添加就业时机。受利好音讯影响，日经225指数在1992年8月19日至1992年9月10日短短17个买卖日期间，最大涨幅超越35%。2）阶段二：大涨后震动回落。1992年9月11日至1992年11月17日，日经225指数在46个买卖日中回调起伏超越15%。3）利好方针持续出台，指数上行139个买卖日，涨幅超越30%。1992年11月18日，日经225开端震动上行，于1993年3月29日见顶回落，在此期间，利好方针频出支撑指数上行，1993年2月，日本央行宣告下调贴现率75BP。1993年4月1日金融准则变革法案开端履行，新准则规则银行、证券公司能够彼此收购，事务也能够彼此穿插，由实力雄厚的大银行、大证券公司来抢救接近关闭的中小证券公司。咱们发现，宽松的方针出台后，受利好音讯影响，商场会阅历快速上涨，但上涨不是一蹴即至的，期间的回调或不可避免，健康的整固为后续进一步上涨奠定了根底。
3 主线探究：先虚后实、分母先行、财务跟进
主线一：先虚后实，财富效应。股市的功用定位有望逐渐从“融资市”切换为“出资市”，经过财富效应拉动消费，促进内循环疏通。曩昔两年，A股较好地发挥了融资功用。2022-2023年，A股IPO算计741家，IPO融资规划算计9434亿元，均位居全球榜首。融资规划较大且节奏较快，在为实体出资供应本钱的一起也令股市呈现必定程度的供需失衡。2024年1月，证监会表明“建造以出资者为本的商场，准则规划上要愈加体现出资者优先”。随后，证监会连续出台了进步上市公司质量、鼓舞增持回购、加大退市力度等相关方针，愈加杰出以出资者为本。“924金融一揽子方针”发布以来，本钱商场显着升温，财富效应显着，A股“融资市”或逐渐向“出资市”改变，这背面关系到经济添加驱动力的切换。
曩昔，以出资为中心的工业化、城市化是驱动经济添加的首要动力。近年来，支撑以出资驱动经济添加的底层要素呈现拐点性改变，如人口总量已过长时间拐点、城市化进程放缓、当地政府和居民部分杠杆率位居高位等。就经济开展的客观规则而言，从高速添加转向中速添加阶段后，消费对经济添加的贡献率将显着上升，添加形式由出资拉动转为消费拉动。1990-2023年，美国、英国、法国、德国终究消费开销占GDP比重的中枢约为80%、83%、77%、74%，同期日本从64%升至77%，而我国则从64%下降至54%左右，具有宽广进步空间。
本年以来，居民消费康复力度不及预期，地产和股市的体现对居民消费起到必定的抑制效果。在进步消费对经济添加贡献率的过程中，股票商场有望替代房地产商场成为居民财富效应的锚。参阅文献资料，股市昌盛带来的财富效应，有助于居民部分添加消费行为，对冲出资增速下行。详细而言，金融财物的财富效应一般经过三种方法传导到消费和社会总产出：
1）当边沿消费倾向不变时，金融财物价格上涨→居民财富上升→消费添加→实体经济供应添加→社会总产出上升。就这一传导途径而言，股市财富效应对消费拉动效果的巨细，或受股市参加面的影响，即参加股票出资的人数占总人口的比重。股市参加面越大，财富效应对消费的拉动效果理论上越大。据《我国证券出资基金业年报2023》数据，到2022年底，场外公募基金个人出资者数量为7.59亿人，占2022年总人口的53.8%。
2）金融财物价格和买卖量上涨→反映经济开展状况好转→居民收入预期改进、边沿消费倾向进步→消费添加→实体经济供应添加→社会总产出上升。到2024年二季度，央行乡镇储户查询问卷显现，倾向于更多储蓄的份额为61.5%，处前史高位。我国居民储蓄志愿较强，不只与传统习气、社保系统等要素有关，也与缺少杰出的出资途径来保值增值有关。股市运转稳步向好，有助于改进居民收入预期，进步消费倾向、下降储蓄倾向。
3）股市昌盛→上市公司的融资环境改进，融资本钱下降，融资才能进步→激起企业出资扩产志愿、打破开展瓶颈→出资扩张的一起随同企业扩招，职工收入上升带动消费。
从股市财富效应对消费的拉动效果来看，股票财物的边沿消费倾向约为0.0269，即当股票财物增值1万元时，家庭年消费添加269元。与股票比较，房产财富和其他金融财富的边沿消费倾向别离约为0.0057、0.0206， 房产财富的边沿消费倾向远低于金融财富，或许与房产统筹出资和消费特点有关。从消费结构上看，股市财富效应对旅行、文娱、交通等改进性、耐用性消费品的带动效果更强，而对日常必需品消费的影响较弱。
股市昌盛有助于进步居民的可支配收入、开释消费需求，推动零售业和服务业添加，也有助于房地产商场的企稳上升。据测算，2009年1月初至7月末，上证指数涨幅近88%，A股总市值添加约12.6万亿元，以其时的A股出资者数量近1.3亿户核算， 期间户均收益约9.7万元。股市的财富效应带动了金融、地产、消费景气量显着上行，2008年四季度至2009年四季度，金融业、房地产业对GDP累计同比的拉动别离上升0.2pct、0.5pct。2009年二季度至2010年一季度，消费对GDP累计同比的拉动上升了0.6pct。
职业装备方面，逻辑的榜首步，人民币财物价格获益于宽松方针反弹，本钱商场再度变得活泼起来，直接利好包含非银和地产在内的大金融板块；逻辑的第二步，随同着财物价格的上升，财富效应将必定程度提振顾客决心，直接利好消费板块，或对股市构成正反应。短期看，咱们正处于榜首步和第二步之间，金融消费均有体现。长时间看，跟着经济添加形式逐渐从出资拉动晋级为出资消费双轮驱动，股市功用定位逐渐从融资切换为出资，股市有望替代房市成为居民财富效应的锚。
主线二：分母先行、估值反弹。本年6月以来，欧央行已降息两次，美联储9月敞开降息周期，全球流动性或将回归宽松。一起，9月我国央行宣告降准50BP、降息20BP，政治局会议提出“要施行有力度的降息”，广谱利率中枢未来或持续下行，无危险利率下降，危险偏好上升，分母敏感性板块有望首先获益。
利率下行对估值进步的拉动，一般在盈余增速底部区间较为显着。例如2008年四季度至2009年二季度、2015年一季度至二季度、2020年二季度至三季度，A股盈余增速根本坐落底部区间，随同利率水平下行推动估值显着进步，商场呈现一波分母端行情。展望未来，据Wind对A股盈余猜测数据，2024、2025、2026年万得全A（非金融石油石化）净利润增速别离为11.6%、20.3%、15.9%，盈余上升叠加利率下行趋势，分子分母双击行情有望再度演出。
职业装备方面，美联储按期敞开降息周期，海外流动性改进。国内金融及本钱商场方针力度超预期，无危险利率下降，危险偏好上升。多要素共振之下，DDM模型折现率短时间显着下降，有利于久期较长且估值已被充沛紧缩的科技生长板块。
主线三：财务跟进、分子加力。2008年11月，我国推出四万亿政府出资经济影响方案，相当于当年全国GDP的12.5%，M1、M2增速于2008年11月触底后大幅向上。与“四万亿方案”财务先行不同，本轮方针特征或为金融先行、财务跟进。9月央行一起降准降息，下降存量房贷利率，并创设交换便当、回购增持再借款两项结构性货币方针，金融方针首先趋于宽松。一起，9月政治局会议着重“要加大财务方针逆周期调理力度”，增量财务方针的预期升温。经过整理前史上财务方针的发力思路，咱们以为本轮财务逆周期调理或有以下几个方向：
1）追加赤字规划、适度添加国债发行规划。到本年8月，全国一般公共预算收入和政府性基金收入累计同比别离为-2.6%、-21.1%，当收入下行但开销相对刚性时，可考虑添加预算以补偿出入缺口，保证“三保”开销，也有助于提振决心。增发国债方面，“四万亿方案”的出资规划相当于当年GDP总量的10%以上。2023年我国GDP总量为126万亿，但本年首轮超长时间特别国债仅为1万亿，缺乏2023年GDP的1%，未来添加国债发行规划仍有较大空间。职业方面，能够重视交通运输、水利农田、老旧小区改造等根底设施范畴。
2）促消费方针仍有必定必要性和进步空间。一方面，受当地化债影响，本年专项债发行节奏偏慢，基建出资对经济的支撑力度有所削弱，8月狭义基建出资增速降至4.4%，促消费方针有持续加力的必要性。另一方面，现在施行的耐用品消费补助或许存在“挤出效应”。8月，享用方针补助支撑的通讯器件、家电音像器件类消费增速体现相对较强，而未受补助的体育文娱用品、化妆品、金银珠宝等消费增速回落或偏低迷。因而，耐用品消费补助的支撑规模有或许进一步扩展。
3）深化财税体制变革，添加当地税源，进步减税降费力度。二十届三中全会提出“统筹推动财税、金融等要点范畴变革”，2022年以来，受房地产职业下行影响，土地出让收入的下滑对当地财务收入的连累较大，减收不减支，削弱了当地政府供应公共服务的才能。未来或许会愈加明晰地界定央地财务事权和当地各级财务开销的职责，进步当地政府部分税种的收入占比，恰当下降企业税负，然后调集当地政府和微观商场主体的积极性。
职业装备方面，本轮金融方针现已首先宽松，财务方针出台预期较强。未来宽财务的方向或许为扩赤字、增发国债、减税降费、组织财务补助促进消费等，要点重视财务或许发力的方向，传统上包含大宗消费、新旧基建与信创板块。
4 装备主张：选用“两阶上行”装备思路，后续紧跟“三条主线”
上证50有望应战此前最大跌幅的0.5分位和0.618分位。假如依照2009年反弹的规则，本轮反弹大概率至少会克复2021年2月以来最大回撤的0.382分位。因为国庆期间港股商场和A50指数体现微弱，恒生指数上涨7.59%。富时A50上涨12.06%，A股节后估计大概率会先持续冲高，上证50有望直接跳过此前跌落的0.382分位，“一波流”直击0.5分位邻近。当然，因为商场短期涨幅巨大，获利盘丰盛，自身存在获利回吐的需求，估计节后短期走势会是先冲高、后整固。
以中线视角来看，本轮行情方针布景之强、商场心情之高、发动点估值之低，都是前史罕见的。一般来讲，这种行情都会有纵深演绎的时机。结合A股2008至2009年走势，参阅日经225指数1992年至1993年走势，咱们以为本轮行情或沿着“平地起惊雷”-“震动再蓄势”-“整固再进步”的三部曲方法演绎。以上证50为例，其终究总目标或有或许应战2021年以来最大跌幅的0.618分位。
根据上述判别，主张采纳“两阶段”装备思路：榜首阶段：“全面开放”，由金融消费“双轮驱动”，全商场超跌反弹。主张抱紧券商、地产、白酒、互联网等“台柱子”，辅以超跌的医药、新能源、核算机、传媒等板块，保持仓位是要害。第二阶段：分解之后再上涨。一旦节后商场呈现冲高回落、震动整固，能够根据“先虚后实”“分母先行”“财务跟进”三条主线，在回调时优选职业和个股，争夺在第二轮上涨时把握先机。
5 各职业四季度引荐股票池：“一硬两低”组合
咱们对浙商研讨所各职业研讨团队供应的引荐标的进行挑选并汇总为“一硬两低”组合。
“一硬两低”组合选取了根本面过硬+估值偏低+前期涨幅偏低的股票，为出资者精选归纳最有吸引力的标的，进可攻、退可守。
6 危险提示
1）稳添加方针不及预期：若财务方针力度不及预期，或许导致经济康复进程偏慢。
2）世界地缘政治危险：其时世界局势仍存较大不确定性，地缘抵触或许呈现超预期扰动危险。
3）前史数据并不代表未来：复盘前史状况，或存在线性外推的状况。
4）战略团队不进行个股引荐，仅进行计算汇总，相关观念以职业研讨团队为准。
